（二）ICO泡沫时期（2017-2018年）：ICO热潮推动加密货币发展，大量筹资和欺诈、骗局共生引发强监管
加密货币在2017-2018年有一段较短暂的牛市（图11），在2018年阶段性地达到了市值高峰，这一时期主要是由ICO热潮推动。
数据来源：CoinGecko
首次代币发行（Initial Coin Offering，ICO）是加密货币领域发展出的一种创新融资机制，其基本原理是项目方通过在区块链上发行新的加密货币，来募集流动性较好的加密货币（比特币、以太币）。
2013年Mastercoin首次尝试ICO，2014年以太坊ICO成功筹集1800万美元后引发广泛关注。以太坊作为主要ICO发行平台，其价格也随之上涨，加密货币逐渐引发媒体热议，“区块链”成为热词，吸引大量散户投资者入市。
但因缺乏监管、投机情绪高涨、技术漏洞等问题，ICO的泡沫最终在2018年破灭。早在2016年5月，基于以太坊的项目The DAO通过ICO筹集了约1.523亿美元，却因智能合约漏洞在一个月后遭黑客攻击，损失了约360万枚以太币。大量低质量项目的失败和欺诈行为频发，使ICO一度被视为“庞氏骗局”的代名词。
据美国网络安全公司CipherTrace统计，2018年因ICO退出骗局、伪造交易、黑客攻击和庞氏骗局导致的损失高达7.5亿美元。据俄罗斯加密货币和区块链协会（RACIB）统计，俄罗斯2017年共吸引了3亿美元的ICO资金，但是其中一半属于庞氏骗局。
各国加强对加密货币的重新审视和对ICO进行监管。中国央行等七部门在2017年4月联合发布公告，要求各类代币发行融资活动立即停止，并安排清退工作。2017年7月，美国证券交易委员会（SEC）发布声明，以The DAO项目为例强调ICO需加强合规管理。SEC明确部分ICO可能构成证券发行，必须遵守相关规定，并警告ICO存在诈骗、市场操纵等高风险，提醒投资者警惕高回报低风险的虚假承诺，尤其注意未注册或无牌运营的行为。此外，SEC还暂停了CIAO、First Bitcoin Capital等多项问题ICO交易。在项目质量和监管的双重压力下，这轮上涨最终以投机资金撤离和市场大幅回调告终。
截至此阶段，加密货币作为支付工具来看，使用频率不高且与非法活动挂钩。Athey et al.（2016）发现，截至2015年年中，比特币的活跃使用增长速度不快，也就是说真正经常使用比特币进行日常支付的用户并不多，大部分比特币被当作投资品持有。
Foley et al.（2019）研究发现，2009年1月到2017年4月，非法活动在比特币用户和交易活动中占很大比例，大约四分之一的用户（26％）和接近一半的比特币交易（46％）与非法活动相关；如果按交易金额计算，约五分之一（23%）的交易总额和约一半（49%）的比特币持有量与非法活动相关。