理论上，链上期权很容易实现这一点：智能合约可以跟踪行权价和到期日、托管抵押品、无需中介即可结算收益。然而，经过五年实验，去中心化期权交易所总交易量仍不到期权市场的 1%，而永续合约去中心化交易所占期货交易量的 10% 左右。
要理解原因，我们需要回顾链上期权的三个发展阶段。
期权的石器时代
2020 年 3 月，Opyn 开启了期权发行的民主化：锁定 ETH 作为抵押品，选择行权价和到期日，智能合约会铸造代表权利的 ERC20 代币。这些代币可以在任何支持 ERC20 的平台交易：Uniswap、SushiSwap，甚至直接钱包转账。
每个期权都是独立的可交易代币：7 月 1000 美元看涨期权是一个代币，1200 美元看涨期权是另一个，这导致用户体验碎片化，但市场能正常运作。到期时，「实值」 期权持有者可以行权，获得收益，合约将剩余抵押品返还给卖方。更麻烦的是，卖方必须锁定全额名义价值：卖出 10 ETH 的看涨期权，需冻结 10 ETH 直至到期，才能赚取 0.5 ETH 的权利金。
这个系统一直运转良好，直到 DeFi Summer 到来。当 Gas 费飙升至每笔 50-200 美元，发行一份期权的成本往往超过权利金本身，整个模式几乎一夜崩塌。
开发者转向 Uniswap 式的流动性池模式。Hegic 引领了这一变革，允许从散户到鲸鱼的任何人将 ETH 存入公共金库。流动性提供者（LPs）将抵押品集中到一个池，智能合约会为期权买卖报价。Hegic 的界面允许用户选择行权价和到期日。
如果交易者想买 1 ETH 的下周看涨期权，自动化做市商（AMM）会用布莱克 - 斯科尔斯模型定价，从外部预言机获取 ETH 波动率数据。交易者点击 「买入」 后，合约会从池中划出 1 ETH 作为抵押品，铸造记录行权价和到期日的 NFT，并直接发送到买方钱包。买方可以随时在 OpenSea 上转售 NFT，或等待到期。
对用户来说，这几乎是魔法：一笔交易完成，无需对手方，权利金流向 LPs（扣除协议费用）。交易者喜欢一键操作的体验，LPs 则喜欢收益；金库可以同时发行多个行权价 / 到期日的期权，无需主动管理。
这种魔力持续到 2020 年 9 月。以太坊经历了一次剧烈崩盘，Hegic 简单的定价规则导致看跌期权卖得太便宜。看跌期权持有者行权，迫使金库支付远超预期的 ETH。仅一周时间，一年的权利金收益就化为乌有，LPs 得到惨痛教训：在平静市场中发行期权看似轻松，但如果没有适当的风险管理，一场风暴就能掏空所有。
AMM 必须锁定抵押品才能承销期权